도대체 어디까지 밀리는가

5월 중순 필자는 올해 목표치 1550에서 1460선을 2/4분기 고점이자 올해의 고점으로 수정하였다. 이유는 1) IFC이머징 인덱스가 장기 상승추세 저항선에 걸려 있었다는 점<그림4>, 2) 미국 증시의 대세 횡보론(테크니컬 투자전략 溫故知新 참조), 3) 3년만에 처음으로 저점이 높아진 VIX(옵션 내재변동성 지표), 4) 장기 하락추세 저항선에 걸려있는 미국금리 및 유가를 비롯한 원자재 상승에 따른 인플레이션 부담, 5) 미국 부동산 시세 조정과 부동산 관련 주식의 급락 등이 1460선을 전후로 확인되었기 때문이다.

필자가 올해 1월 조정 국면에서도 적용하지 않았던 피보나치 조정 비율을 이번에 적용하는 이유는 5월 고점이 올해의 고점이라 보기 때문이다. 주가가 내려갈 경우 무턱대고 조정비율을 적용하는 경우가 많은데 조정비율은 적어도 중기 사이클에서 적용해야 한다.
이번 조정국면에서 피보나치 비율을 적용하면 1250, 1180, 1100, 1000이 의미있는 지지선이다. 세부적으로 파고 들어가 보자.

펀더멘털하게 보면 피보나치 비율은 두 가지 적용이 가능하다. 우선 중국의 경제성장이 주가에 반영되기 시작했던 2003년 3월 바닥을 저점이라 보면 1250(23.6% 되돌림), 1100(38.2% 되돌림), 1000(50% 되돌림)이 지지선이다. 그리고 2004년 3/4분기를 저점(내수 서비스 개념의 신성장 주식이 주도주로 부상하였음. 예를 들면 '금융섹터')이라 보면 1180(38.2% 되돌림), 1100(50% 되돌림), 1000(61.8% 되돌림)이 지지선이다.

1250선은 피보나치 되돌림(23.6%에서 상승 전환되는 경우는 드물다)의 신뢰성이 낮다는 점, 2/4분기 이후부터는 OECD 경기선행지수가 하락 전환될 가능성이 높다는 점, 2004년 조정기와는 달리 미국 주택관련 주식(Homebuilding 인덱스)가 급락하고 있다는 점을 감안한다면 1250이 금번 조정의 진바닥일 가능성은 낮아 보인다.

1000선도 실현 가능성이 낮아 보이는 시나리오다. 사실 5월 중순이후 1000까지 밀릴 가능성도 조심스럽게 생각하고 있었다. 이것은 'human psychology'로 본 전망이다. 예를 들어 글로벌 위험자산에 대한 가격조정과 인플레이션 부담으로 전세계 주식이 조정을 받는데 국내 유동성(자사주 매입, 적립식 펀드, 연기금 주식매수)으로 1300선 내지는 1280선을 지키고 올라간다면 3/4분기 말쯤에 한국 시장은 급락할 가능성도 있다고 생각했다. 밸류에이션 업그레이드의 주축이 될 국내 유동성이 이번 조정에서는 일시적인 '독'이 될 수도 있다는 논리다. 다행히 시장은 글로벌 증시가 밀릴 때 같이 밀리고 있기 때문에 현재는 이 같은 가능성을 배제하고 있다.

이제는 1180선 아니면 1100선이 남는다. 이 두 가지 시나리오 중에서 굳이 하나를 선택하라면 필자는 1180선을 선택하고 싶다. 원자바오 긴축발언 조정국면에서 50% 비율로 조정 받았으면, 이번 조정파동은 38.2% 조정비율에서 조정을 완료하는 것이 엘리어트 파동상으로 깔끔하기 때문이다(엘리어트 파동이론상 Alternation 법칙). 그리고 1984년 다우지수의 경우에도 38.2% 되돌림에서 상승 전환된 점을 참고할 필요가 있다.

시장의 조정 폭을 정확하게 알기 위해서는 군중들의 두려움을 읽어야 한다. 다만 필자의 짧은 판단으로는 1180 > 1100 > 1250 > 1000 의 가능성을 순서대로 염두에 두고 있다. 조정이 완료되는 기간은 대체로 9~10월에 많이 몰려있는 것 같다. 테크니컬 하게 보면 한국의 3.5년 상승 사이클 상의 변곡점이 올해 4/4분기이고, 미국의 4년주기와 5월고점 10월 저점론을 엮으면 미국 장은 올해 10월에 의미있는 저점이 만들어질 수 있다. 여기에 한국 경제성장률이 내년 1/4분기를 저점으로 다시 올라간다면 주가는 이를 선 반영해 4/4분기 바닥론이 힘을 얻을 수 있다. 그러나 이 같은 논리들은 역동적인 근거가 되지 못한다.


이번 장의 고점이 인플레이션과 글로벌 위험자산의 동반 조정에서 비롯된 것이라면 향후 대바닥은 지금의 악재 소멸만으로는 부족하다. 대바닥을 치고 올라가기 위해서는 새로운 논리가 필요하다. 예를 들어 미국은 가격 하락론이 아니라 장기 횡보론을 지지할 수 있는 논리가 있어야 하고, 중국은 장기 성장을 설명해 줄 수 있는 논리가 필요하다. 2004년 개도국 주가바닥과 중국의 철근내수 유통가격 바닥이 서로 일치했던 것과 마찬가지로 이번에도 가격지표를 바라보는 통찰력과 베팅이 필요할 것 같다.