삼성생명 적정주가 8만~15만원, 누가 맞나?

보험-지주 애널 분석 방법 따라 적정주가 '차이'

삼성생명이 주당 11만원의 공모가로 40대1의 높은 청약 경쟁률을 기록함에 따라 상장 뒤 주가 움직임에 관심이 쏠리고 있다.

6일 증권업계에 따르면 적지 않은 애널리스트들이 이 회사 적정주가 발표를 놓고 고심하고 있다. 기존 '주가 평가(밸류에이션)' 방법으로 측정하기 곤란한 변수가 많아서다. 상장일인 12일이 4거래일 앞으로 다가왔는데도 공식 목표가를 내놓은 증권사가 없는 것은 그만큼 '밸류에이션'의 어려움을 방증한다.

비공식 평가를 확인한 결과 보험사를 분석하는 애널리스트는 대체적으로 공모가 수준이거나 이를 조금 웃도는 목표가를 예상하고 있다. 반면 지주회사 담당 애널리스트는 삼성의 지배구조 개편에서 삼성생명의 역할론을 근거로 주가 상승률이 높을 것으로 전망한다.

보험 담당 애널리스트가 주로 활용하는 '주가순자산배율(PBR)을 활용한 밸류에이션'과 '내재가치(EV) 평가방법'으로 보면 적정가는 주당 8만3000~12만5000원선이 나온다.
작년 회계연도 기준 주당순자산가치(BPS) 5만5437원에 삼성전자 등 보유 주식가치와 브랜드가치를 반영한 적정 배수 1.5배를 곱해 산출한 목표주가는 8만3000원선이다.

EV로 평가하면 적정주가는 주당 12만5100원으로 높아진다. 삼성생명 주당 EV 약 8만3410원에 삼성화재 수준의 P/EV (시가총액 대비 내재가치비율) 프리미엄 1.5배를 적용한 결과다. 보험사의 내재가치(EV)는 기존의 장부가에 해당하는 순자산가치에
보유계약 가치를 더한 값이다. 보유계약 가치란, 보험사가 보유한 계약이 창출하는 세후이익의 현재가치에서 자본의 기회비용을 뺀 것을 말한다.

이에 비해 삼성 지배구조 재편 측면에서 접근한 적정가는 상당히 높아진다. 당장 이뤄질 일은 아니지만 삼성그룹의 후계구도를 감안하면 주당 15만원 이상 갈 것이란 전망도 나온다.

우선 삼성생명이 비은행 금융지주회사로 인적 분할할 경우 삼성생명이 보유한 유가증권과 부동산가치가 재평가되는 점이 기업가치 상승의 배경이다.

증시 애널리스트들은 삼성그룹이 지주회사 전환 과정에서 에버랜드를 물적 분할하고 삼성물산과 삼성생명을 인적분할해 여기서 만들어진 3개의 지주회사를 합병하는 시나리오를 예상하고 있다.

이 경우 비은행지주로 보내야 하는 삼성생명의 유가증권 가치와 부동산가치를 시가로 반영하면 최대 25조원에 달할 것으로 추정된다. 장부가 4조2000억원의 부동산가치는 15조원으로 상승하고, 최근 주가로 반영한 상장 계열사 주식 가치 12조9000억원에 주식매각세금 20%를 할인해 합친 값이다.

분할 시 EV가 하락한다고 해도 적정가가 높게 산출되는 근거다. 삼성생명은 삼성카드(26.4%) 삼성물산(4.7%) 삼성증권(11.4%) 삼성전자(7.2%) 등 핵심 자회사 지분을 소유하고 있다.

한 지주회사 애널리스트는 "삼성 지배구조 전환 과정에서 삼성생명이 핵심에 있다"면서 "이런 지배구조 프리미엄으로 볼때 상장 뒤 주가는 보험업 관점의 '적정주가'와 상관없이 계속 올라갈 수 있다"고 말했다.