양자역학 난이도의 '삼바 분식논란' 쉬운 한방정리

[선임기자가 판다]'공동지배와 단독지배'의 중첩상태 논쟁…파생상품부채는 투자이익과 동전의 양면

1965년 양자전기역학에 대한 기초이론으로 노벨물리학상을 수상한 리처드 파인만 캘리포니아 공대 교수. 그는 핵폭탄 개발계획인 맨하탄 프로젝트에도 참여했고, 양자컴퓨터의 기초원리를 고안한 인물이기도 하다.

"이 지구상에 양자역학을 완벽하게 이해한 사람은 아무도 없다."(노벨물리학상 수상자인 리처드 파인만 캘리포니아공대 교수)

이 말은 지난 9월 30일부터 시작된 삼성물산과 제일모직 합병 관련 '자본시장법 위반 혐의' 항소심의 핵심쟁점인 삼성바이오로직스(이하 로직스)의 분식회계 논란의 복잡함을 대변하는 말처럼 들린다.

삼성바이오에피스(이하 에피스)라는 한 기업에 대해 동일한 시기에 '단독지배'와 '공동지배'가 공존하는 상황은 '슈뢰딩거의 고양이'가 '살아있으면서 죽은 상태의 중첩'이라고 말하는 양자역학을 이해하는 정도의 난이도다.

검찰은 로직스의 '2012~2014년'(편의상 1차 시기)과 '2015년 이후'(2차 시기) 회계연도에 '공동지배의 지속'이라는 주위(主位)적 공소사실에 더해 지난달 14일 공판에서는 같은 기간 '단독지배의 지속'이라는 예비적 공소사실을 추가했다.

하나의 행위(회계)를 두고 두 시기 동안 로직스가 에피스를 '계속 단독지배(독립경영, 연결기준회계, 종속기업)'하거나 '계속 공동지배(공동경영, 지분법회계, 관계기업)'를 했다는 모순된 해석 모두를 공소사실에 넣어 사실여부를 따진다는 게 일반인들에게는 쉽게 이해되지 않는 대목이다.

11일 4차 공판이 끝나면 이달 25일 결심공판으로 항소심은 막바지에 이르게 된다. 이 시점에서 핵심쟁점인 로직스의 분식회계 논란을 알기 쉽게 풀어봤다.

행정법원과 '같은 듯 다른' 검찰의 주위적·예비적 공소사실

검찰은 로직스의 분식회계 논란과 관련해 2020년 이재용 삼성전자 회장 등을 기소할 당시 1차 시기와 2차 시기 모두 로직스가 미국 바이오젠과 함께 에피스를 '공동지배'했다고 봤다. 이는 금융감독원 산하 증권선물위원회(이하 증선위)가 2018년 2차 감리 조치 당시 내놓은 논리를 그대로 수용한 것이다.


로직스는 2015년말 감사보고서 작성 때 1차 시기에서 2차 시기로 넘어가면서 자회사인 에피스에 대한 지배력을 상실해 '단독지배'에서 '공동지배'로 회계를 변경했다.

하지만 증선위와 검찰은 합작초기부터 바이오젠이 보유한 에피스 콜옵션(주식을 살 수 있는 권리)이 실질적 권리에 해당해 1차 시기부터 에피스를 로직스와 바이오젠이 공동지배했고 그 후 2차 시기도 공동지배가 계속됐다고 봤다. 따라서 1차 시기도 공동지배에 따른 지분법 회계를 해야했는데 이를 하지 않은 것이 회계부정이라고 주장했다.



이런 검찰의 주장은 지난 8월 14일 서울행정법원 행정3부(부장판사 최수진, 신일성, 김찬미)의 1심 판결로 뒤바뀌었다. 행정법원은 검찰과 증선위의 주장과 달리 '합작투자 계약 자체만으로 (합작 초기부터) 공동지배가 인정된다고 단정하기 어렵다'고 판단했다. 또 2013~2014년의 콜옵션이 실질적 권리에 해당된다고 단정하기 어렵다고 했다.

따라서 1차 시기에 '단독지배' 회계로 처리한 것이 기업의 재량권 범위 내에 있어 위법하지 않다고 봤다. 재판부는 또 1차 시기에 콜옵션을 실질적 권리로 보고 단독지배가 아닌 공동지배로 보는 회계를 했더라도 이 또한 기업의 재량권 범위 내에 있다고 했다.

1심 행정법원은 단독지배로 보든 공동지배로 보든 그것은 기업의 재량권에 속하지만 1차 시기와 2차 시기에 지배형태를 바꿀만한 사정이 있었는지를 살펴봤다. 재판부는 2차 시기인 2015년에 회계기준을 변경할 '특별한 사정이 없는데'도 회계기준을 변경한 것이 잘못이라고 했다.



행정법원은 1차시기에 대한 금감원의 처분(공동지배로 본 처분)이 잘못된 만큼 1차와 2차 시기를 모두를 아울러서 내려진 금감원 처분을 취소하라며 원고(로직스) 승소판결을 내렸다. 로직스는 행정소송에선 승소했지만 2차 시기가 분식회계라는 결론이 나오면서 '반쪽짜리 승리'라는 평가를 받았다.

반면 앞선 삼성물산 합병재판 1심 재판부는 지난 2월 로직스와 바이오젠의 합작 계약상 초기엔 바이오젠이 실질적 지배력을 갖지 않아 로직스가 에피스를 단독지배한 것이 맞고, 2015년 들어 에피스가 유럽의 약품허가를 받으면서 바이오젠의 콜옵션 행사 가능성이 커져 공동지배 회계를 한 것은 문제가 없다고 봤다. 서울중앙지방법원 1심 재판부는 로직스가 1차 시기엔 단독지배, 2차 시기엔 공동지배라며 무죄를 선고했다.

1심에 불복한 검찰은 삼성물산 합병 2심(항소심) 두번째 공판일인 지난달 14일에 행정법원 1심의 결과를 토대로 주위적 공소사실(계속 공동지배)에 더해 예비적 공소사실로 1차와 2차 시기 모두 '단독지배'라는 내용을 추가했다.

두 친구가 식당을 함께 운영할 때 단독지배와 공동지배, 콜옵션의 의미는?

이 재판을 이해하기 위해선 단독지배와 공동지배의 의미를 알아야 한다. A와 B 두 친구가 함께 식당을 개업하는 것을 예로 들어보자. A는 돈은 있지만 요리실력은 뒤처지고, 친구 B는 돈은 별로 없는데 훌륭한 레시피를 갖고 있는 쉐프(요리사)라고 하자.

A는 B에게 사업을 제안하면서 우선 자신이 식당(100원이라고 가정)을 매입할 자금 85%를 낼테니, B에게 15%만 내고 주방을 책임져달라고 한다. 자신이 영향력을 행사하지 못하는 가게의 더운 주방에서 일해야 하는 B는 함께 사업하는데 소극적이다. 이 때 A가 나중에 장사가 잘되면 이 가게의 지분을 초기 매입 단가(1%에 1원)에 총 50%를 살 수 있는 권리(콜옵션)를 주겠다고 약속하면서 합작이 이뤄진다. 현실에선 친구 A가 로직스고 친구 B는 바이오젠이며, 식당은 에피스다.

손님이 없어 장사가 안되면 가게의 가치도 하락하니 B는 굳이 이 가게에 대한 추가 지분(35%)을 돈들여 매입할 필요가 없을 것이다. 콜옵션을 행사해봐야 손해이기 때문이다. 콜옵션을 행사 가능성이 없으니 굳이 가게의 자산가치를 기존 매입가가 아닌 시장가격으로 재평가할 이유가 없다. A의 지분이 85%이니 이 가게는 A에게 종속돼 독립적으로 지배하고 있는 것으로 본다. 회계(자산, 부채, 손익 등)도 A에 모두 붙인다. 이게 1차 시기(2012~2014년) 로직스의 연결기준 회계다.



그러다가 식당의 음식맛에 대한 입소문이 퍼지면서 식당 앞에 손님들이 줄지어 서고 그 가게의 가치가 10배(1000원)로 올랐다고 치자. 그러면 B는 콜옵션을 행사해 35원을 주고 A의 지분 85% 중 자신의 권리인 지분 35%(350원)를 살 의지가 생길 것이다. 콜옵션이 깊은 내가격(행사가격보다 시장가격이 높은) 상태라 이득이기 때문이다.

실제로 바이오젠은 2018년 11월 콜옵션을 행사해 에피스 주식 922만여주를 총 7658억원(매입원가)에 매입했고, 이 지분을 포함해 에피스 지분 50%(1034만여주)를 2022년 4월에 로직스에 2조 7655억원에 매각해 1조 5357억원의 투자차익을 얻었다. 매입당시 주당가치는 8만 2317원이었고, 매각 때는 이보다 220% 이상 오른 26만 7400원 정도로 추산된다.

문제는 콜옵션을 행사할 가능성이 높아졌는데 아직 콜옵션을 행사하지 않았을 경우의 회계처리다. 2015~2018년 사이의 회계를 로직스는 에피스에 대한 지배력을 상실했다고 판단해 공동지배를 바탕으로 지분법 회계(지분만큼의 이익만 반영)를 했다.



콜옵션이 깊은 내가격일 경우 투자자들을 위해 그 영향을 회계적으로 반영할 필요성이 대두된다. 국제회계기준(IFRS)의 원칙이다. 이 때는 이 콜옵션 부채를 갚을 근거가 되는 기초자산에 대한 가치재평가해서 이를 회계장부에 대변과 차변에 반영하면 된다. 동일한 기초자산이나 파생된 상품에 대해서는 공정가치든 역사적 원가든 일관성 있는 기준을 적용해야 한다.

두 친구의 예를 들면 A는 자신이 가진 가게의 85% 가치를 당초 매입원가인 85원에서 10배 오른 시장가격 850원으로 공정가치로 평가한다. 초기에 자신이 원가로 투자한 85원을 뺀 765원이 현재 보유한 지분에 대한 평가이익이다. 이 765원 가운데에는 B가 콜옵션을 행사할 경우 넘겨줘야 할 지분금액(350원, 지분 35%)이 포함돼 있는데, 여기서 지분 350원어치를 넘기는 댓가로 받는 원가 35원을 뺀 금액이 콜옵션부채(파생상품부채: 315원)라고 한다.

콜옵션이 행사될 경우 A의 실제 투자기업이익은 765원에서 콜옵션부채 315원을 뺀 450원이다. 이 투자이익(450원)과 원래 매입가격(50원)을 합친 가격이 A가 보유한 가게의 자산인 500원이 되고, B는 콜옵션 부채로부터 얻은 350원의 이익과 원래 자신이 보유한 15%의 공정가치(150원)을 합한 500원이 자신의 자산이 되는 것이다. 콜옵션부채는 그 기초가 되는 자산인 지분법투자주식과 금액상 상계돼 자본잠식이 일어나지 않는다.

콜옵션이 행사되거나 될 가능성이 높아 지배력상실이 우려되면 단독으로 가게를 운영할 수 없기 때문에 공동지배에 적용하는 지분법 회계처리를 한다. 이 때는 A와 B는 각각 이 가게의 자산과 부채는 자신의 회계에는 반영하지 않고, 지분율만큼의 가게 손익만 자신의 재무제표에 반영하게 되는 게 연결기준 회계와 다르다. 연결기준 회계는 자산과 부채, 손익까지를 모두 합하는 것이다.

회사를 혼자서 독립적으로 운영할 수 있는 힘을 가졌느냐 아니면 지배력을 상실하고 공동으로 지배하느냐에 따라 각각 연결기준 혹은 지분법으로 회계방식을 달리한다.

서로 다른 해석…'경영권 승계' vs '자본잠식 탈피' 목적

참여연대 홈페이에 올려놓은 삼성바이오로직스 분식회계 고발 관련 내용. 제일모직의 가치를 높이기 위해 삼성바이오로직스의 분식회계가 이뤄졌다는 정황을 포착해 금감원에 특별감리를 요구했다는 내용이 담겨 있다. 하지만 합병비율발표(5월)와 감사보고서 작성(12월) 시기에 모순이 발생해 이 논리는 폐기됐다./사진제공=참여연대 홈페이지 캡쳐.

검찰은 항소심에서도 삼성그룹이 이재용 삼성전자 회장에게 경영권을 비용없이 승계토록 하기 위해 미래전략실을 통해 전단적으로 계획을 수립하고, 이 회장 등이 지분이 많은 제일모직의 가치를 높게, 삼성물산 의 가치를 낮게 유도하는 불법합병을 시행했다고 공소장에 적시했다. 이어 합병의 정당성을 '사후적'으로 확보하기 위해 로직스의 분식회계를 저질렀다고 주장했다.

이는 당초 증선위가 검찰에 로직스를 분식 회계로 고발할 때의 논리와는 선후가 바뀐 것이다. 최초 논리는 참여연대가 금감원에 삼성바이오로직스 분식회계를 고발하면서 내세웠던 것이다. 초기엔 '합병시 이 회장의 지분이 높은 제일모직의 가치를 높이기 위해 자회사인 로직스의 가치를 부풀리는 분식회계를 했다'는 논리를 폈으나 이는 시간 순서상 모순을 갖고 있었다.

'1대 0.35'라는 합병비율 결정은 2015년 5월 이사회에서 이뤄졌고, 로직스가 가치를 부풀리기(?) 위해 회계기준을 변경했다는 시기는 이보다 7개월 후인 12월말 감사보고서 작성 때였기 때문이다.



제일모직의 가치를 부풀려 유리하게 합병비율(5월)을 맞추려면, 소위 분식회계(12월)가 먼저 일어나야 하는데 시간상 맞지 않았다. 하지만 여전히 참여연대 홈페이지에는 '이재용 기소를 이끌어낸 결정적 장면 5가지(위 사진)'라는 이름으로 이 논리가 소개되고 있고, 아직 많은 사람들이 이 논리 그대로 받아들이고 있는 것으로 보인다.

이 논리에 허점이 드러나자 시계를 거꾸로 돌렸다. 순서를 바꿔서 경영권 승계를 목적으로 합병을 했고, 이를 '사후적으로 정당화하는 명분을 쌓기 위해 분식회계를 저질렀다'는 것이다.

하지만 서울중앙지법 1심 재판부는 물론 222페이지에 달하는 지난 8월 행정법원 제3부의 판결문에도 '경영권승계를 목적으로' 합병하고 이를 사후 정당화하기 위해 가치를 부풀리는 분식회계를 했다는 내용은 보이지 않는다. 행정심판 선고문의 핵심은 '자본잠식을 회피하기 위한 것을 주목적'이라고 적시하고 있다.

자본잠식 회피 목적?…파생상품 부채에 대한 오인 주장도

행정법원은 2015년 9월1일 삼성물산과 제일모직이 합병하면서 로직스의 콜옵션 부채 1조 8000억원의 존재 사실을 확인하고, 로직스가 이를 2014년 회계에 반영할 경우 순자산(자본총계)이 6621억원인 로직스가 완전자본잠식에 빠질 것을 우려해 2015년 별다른 이유없이 지분법 회계로 변경했다고 판단했다.

하지만 일부 회계 전문가들은 자본잠식 자체가 일어날 상황이 아니라고 지적하기도 한다. 콜옵션 부채를 회계에 반영할 경우 자본잠식이 일어난다는 논리자체를 부인하는 것이다. 이는 파생상품부채(콜옵션부채)에 대한 오인에 의한 것이라는 지적이다.

익명을 요구한 서울지역의 한 회계학과 교수는 "파생상품의 특성은 기본적으로 기초자산이 그 기반이고, 그 기초자산 가격의 변동에 따라 파생상품의 이익을 취하는 것"이라며 "기초자산의 가격변동을 반영하지 않는 파생상품부채는 있을 수 없는 것"이라고 말했다.



파생(派生)이라는 말의 뜻은 원물건이 있고 그 원물건으로부터 떨어져 나왔다는 의미다. 로직스 회계 논란에서 파생상품(Derivatives)은 바이오젠이 보유한 에피스 콜옵션(Call Option)이고 원상품은 에피스의 실물주식이다. 이 주식 가치의 등락에 따라 콜옵션의 이익구조가 바뀌는 것이다. 기초자산없이 파생상품이 혼자 존재하지 못하며, 파생상품부채(콜옵션부채)도 투자이익이 없이는 독립적으로 존재할 수 없다는 설명이다.

이 논리에 호응하는 회계전문가들은 콜옵션부채 1조 8000억원을 공정가치(시장가격)로 회계에 반영키로 했다면, 그 기초자산인 에피스의 지분 91.2%(5784억원)도 공정가치(4조 8086억원)로 계산하고 이로 인해 발생하는 지분법 평가이익 4조 2300여억원도 기재하는 것이 원칙중심의 회계라는 주장이다. 회계의 기본인 일관성의 문제라는 것이다. 지분법 이익과 파생상품 부채를 동시에 반영하면 자본잠식 자체가 일어나지 않는 것을 회계담당자들이 잘못 오인해 '대책회의' 등을 열며 소란을 떨었다는 얘기다.

자산가치와 콜옵션 부채 둘다 역사적 원가든 시장가격이든 동일한 기준을 적용하지 않으면 오히려 회계 왜곡이 발생한다는 것이다. 투자자산은 원가로, 콜옵션은 시장가격으로 평가할 경우 자회사에 투자를 잘해 자회사의 가치가 상승할수록 콜옵션 부채만 늘어 자본잠식에 빠지는 왜곡이 생긴다.



그래서 왜곡을 없애기 위해 재무상태표에서는 차변 자산에 지분법 적용투자주식(4조 8000여억원)을 넣고 대변에는 당기손익인식금융부채(1조 8200여억원)을 넣는다. 포괄손익계산서에서는 영업외손익 중 종속기업투자이익(4조 5000여억원)과 금융비용(1조 8000여억원)으로 동시에 처리하는 것이다.

현금흐름표에는 종속기업투자이익(4조 5000여억원)과 파생상품평가손실(1조 8000여억원)을 영업활동현금흐름에 포함시킨다. 항상 기초자산의 가치변화에 따른 투자이익과 가치변화에 따른 콜옵션 가격 변동이 같이 가는 구조다.

콜옵션 부채가 발생하는 원리는 '콜옵션 행사 가능성 발생→로직스의 에피스에 대한 지배력 상실 가능성→국제회계기준(IFRS)에 따른 에피스 자산재평가→투자이익 발생과 그 중 일부를 콜옵션 부채에 반영'하는 순서다.

제일모직 보유 로직스 가치 오히려 저평가?…당시 평가보다 현재 시총 3배 이상

2015년 당시 부풀려졌다는 삼성바이오로직스 의 보유지분가치(46.3%) 가치를 당시 국민연금은 6조 6000억원, 삼정회계법인은 8조 6000억원, 안진회계법인은 8조 9000억원으로 평가했다.

이를 로직스의 100% 지분가치로 환산하면 국민연금의 평가는 14조 2000억원, 삼정 18조 5000억원, 안진 19조 3000억원이다. 지난 4일 종가 기준 로직스의 시가총액은 72조원을 넘는다. 시간이 지나긴 했지만 그 당시 평가액보다 3배 이상 높아 50조원 이상이 늘었다. 당시 제일모직이 보유한 로직스의 가치를 지금 시점에서 보면 상당히 저평가한 것이다.

회계학과 A교수는 "합병가치를 높이기 위해 분식회계를 했다는 논리나, 합병을 사후적으로 정당화하기 위해 분식회계를 했다는 것 모두 논리적 모순에 빠진다"며 "회계에 대한 기본지식이 없었던 삼성 내부 직원들이 콜옵션 부채와 투자자산이익을 함께 생각하지 못하고 콜옵션 부채로 인해 자본잠식에 빠질 것이라는 허상에서 발단이 된 사건이다"고 지적했다.