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'두산 분할' 발표에 주가 상승…우려섞인 기대감

머니투데이 이태성 기자 2019.04.22 07:15

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[종목대해부]두산, 소재·연료전지 사업부문 분할 결정, 전망은

편집자주 매일같이 수조원의 자금이 오가는 증시는 정보의 바다이기도 합니다. 정확한 정보보다는 거품을 잡아 손실을 보는 경우가 많습니다. 머니투데이가 상장기업뿐 아니라 기업공개를 앞둔 기업들을 돋보기처럼 분석해 '착시투자'를 줄여보겠습니다.


두산 (87,700원 ▼1,500 -1.68%)이 소재 사업부문과 연료전지 사업부문의 인적분할을 결정했다. 소재 사업부문은 두산솔루스, 연료전지 사업부문은 두산퓨얼셀이라는 별도법인으로 재탄생한다.

두 사업 부문은 두산의 핵심 성장부분으로 꼽힌다. 두산그룹은 두 부문의 성장을 위해 선제적으로 인적분할을 단행했다는 입장이다. 두산 관계자는 "연료전지와 소재사업 분야는 최근 시장 상황과 전망을 볼 때 빠른 성장이 예상돼 공격적인 경영을 통한 시장 선점이 필요한 시점"이라며 "독자 경영체제를 갖춰 대내외 경영환경에 발빠르게 대처하고 전문성을 강화해 성장에 박차를 가할 것"이라고 말했다.

두산의 인적분할 결정이 발표된 이후 두산 주가는 다음날 8% 넘게 올랐다. 시장이 두산의 인적분할을 호재로 받아들였다는 의미다. 그러나 두산그룹의 재무상태를 고려했을 때 신설 법인에 대규모 투자를 할 수 있을지 여부가 불투명하다는 지적도 제기된다. 지나치게 신사업의 가치를 부각할 것이 아니라 두산의 재무구조를 살펴야 한다는 분석이다.



◇두산 인적분할 이후 모습은=지난 15일 두산은 사업부문별 경쟁력 강화 등을 위해 두산을 존속법인으로 하고 두산솔루스와 두산퓨얼셀의 3개 회사로의 인적분할을 결의했다. 분할비율은 두산 90.6%: 두산솔루스 3.3%: 두산퓨얼셀 6.1%이다.

두산 주주들은 분할비율에 따라 존속 및 신설법인의 주식을 배분받는다. 분할과 관련한 주주총회는 올해 8월 13일, 매매거래정지는 9월 27일~10월 17일, 신주 상장일은 10월 18일로 예상하고 있다. 이번 분할은 주총 특별결의 사안으로 출석주주의 3분의 2, 발행주식 총수의 3분의 1 이상이 찬성해야 한다. 두산의 박정원 회장 등 특수관계인 지분율을 감안하면 무난한 통과가 예상된다.

두산 존속법인은 기존의 전자(CCL)사업, 산업차량, 모트롤, 정보통신, 유통사업을 영위한다. 신설법인 두산솔루스에 유기발광다이오드(OLED), 동박, 전지박, 바이오 사업이 이관되고 듀산퓨얼셀은 연료전지(국내부문) 사업을 담당하게 된다.

현재 두산은 보통주 기준 18.1%의 자기주식을 보유 중이다. 인적분할 과정에서 자기주식에도 분할신설법인의 신주가 배정돼 두산은 두산솔루스와 두산퓨얼셀을 각각 18.1%씩 보유하게 된다. 박정원 회장 등 특수관계인(보유지분율 51.1%)도 보유지분율 만큼 신설법인 주식을 받아 경영권은 안정적으로 유지된다.

분할 후 두산은 기존의 자회사인 두산중공업, 오리콤, 두산메카택 등과 두산솔루스와 두산퓨얼셀 등 10개의 자회사와 두산인프라코어, 두산건설 등 4개의 손자회사를 가진 구조로 변경된다.

신설 예정인 두산솔루스의 경우 지난해 별도기준 매출액은 2258억원, 영업이익은 274억원 수준으로 파악된다. 두산퓨얼셀의 경우 매출액은 3243억원으로 소재부문보다 크나 영업이익은 104억원 수준이다. 시가총액은 지난 19일 종가 기준 두산 존속법인 1조7349억원, 두산솔루스 631억원, 두산퓨얼셀 1168억원이다. 두 회사의 매출 및 영업이익을 고려하면 현재 저평가 상태라는 것이 증권업계 중론이다.

◇신규투자 필요한데, 두산이 감당할 수 있을까=증권가는 대체로 두산의 인적분할이 기업가치에 효과적으로 작용할 것이라는 전망을 내놓는다. 그룹의 재무 리스크가 불거진 가운데 할인평가 받았던 자체사업의 적정가치를 재평가받을 것이란 분석이다.

정대로 미래에셋대우 연구원은 "두산은 이번 소재 및 연료전지 사업부문 분할을 통해 그동안 전반적인 그룹의 재무 리스크 우려 아래 할인 평가되던 자체사업의 적정가치에 대해 재평가 받을 수 있는 계기를 마련할 것으로 보인다"고 밝혔다.

신용평가사들은 다르다. 그룹의 재무리스크에 대한 우려를 더 크게 보고 있는 것으로 보인다. 그동안 두산그룹은 핵심계열사인 두산중공업, 두산건설 등이 부진에 빠지며 재무구조가 불안하다는 지적을 받아왔다.

현재 두산은 지난해 손자회사인 두산건설의 대규모 충당손실 반영으로 인한 실적 쇼크, 이로 인한 두산중공업과 두산의 실적 부진 등으로 어려움을 겪고 있는 상황이다.

여기에 두산건설과 두산중공업은 5월 각각 4200억원, 6085억원 규모 유상증자가 예정돼있다. 지난 16일에는 두산중공업, 두산건설이 보유한 계열사 디비씨 주식을 두산이 291억원에 취득하기도 했다. 계열사 지원에 지주사 여력이 사용되고 있는 것이다.

한국신용평가는 지난 2월 수시평가를 통해 두산의 무보증사채 신용등급(A-)을 하향검토에 등록했다. 이는 주력 계열사인 두산중공업과 두산건설이 지난해 대규모 손실을 낸 것을 반영한 것이다. 분할 결정 전 증권업계에서도 두산에 대해 "연료전지 및 전지박 사업 전망은 긍정적이나, 두산건설과 두산중공업의 재무리스크가 주가 상승의 걸림돌로 작용할 것"이라고 지적한 바 있다.

여기에 두산퓨얼셀, 두산솔루스 모두 아직까지는 대규모 투자가 필요하다. 매출과 영업이익률이 크지 않아 성장성 확보를 위해서는 설비 투자가 있어야 되는데, 제대로 된 투자 없이는 성장 동력 확보도 어렵다는 지적이다. 이에 신평사들은 두산의 재무 상태를 고려했을 때 분할 회사에 대한 투자가 쉽지 않을 것이라며 우려하는 모습이다.


한신평은 두산의 분할 결정에 대해 "성장동력 확보 과정에서 높은 투자부담이 수반될 수 있다"며 "분할 이후의 사업 및 재무구조 영향에 대해서는 지속적인 모니터링이 필요하다"고 밝혔다.

한국투자증권은 "두산중공업 유상증자, 인적분할 이후 신설법인의 대규모 설비투자가 필요하다는 점 때문에 분할 이후에도 기존 배당정책(배당수익률 5% 내외)을 꾸준히 유지하는지가 향후 주가의 중요 변수가 될 것"이라고 전망했다.
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